Die Wirkungslosigkeit der Geldpolitik
Die Zinssenkung der EZB wurde von Stimmen begleitet, die ihr vorherwerfen, zu spät gehandelt zu haben. Das mag zwar sein, aber der Zins ist weitestgehend wirkungslos, was Preisstabilität und Beschäftigung anbelangt. Die fiskalische Seite dominiert.
Die EZB senkte gestern den Leitzins auf 4,25 Prozent und läutete so die Zinswende ein. Einige Kommentatoren meinten, es wäre zu spät, andere zu früh. Beide eint, dass sie annehmen, der Leitzins der EZB wäre eine wichtige Stellgröße der Wirtschaft. Das letzte Jahrzehnt zeigt aber deutlich, dass gerade Zinssenkungen so gut wie keine Wirkung auf Investitionen oder Wachstumsrate haben. Abbildung 1 zeigt Inflationsrate (blau), Einlagesatz der EZB (rot) und private Investitionen in der Eurozone (rechte Achse). In den 2010er Jahren hat der Nullzins weder zu überdurchschnittlichen Investitionen geführt (sie wachsen nominal nur, weil die Preise steigen) noch zu einer höheren Inflationsrate. Die Nullzinsjahre waren ein wirtschaftspolitischer Rohrkrepierer. Erst als ab 2014 die Kürzungspolitik eingestellt wurde, kehrte die Eurozone auf den Wachstumspfad zurück.
Die jetzige Situation in der europäischen Wirtschaft ist schlecht. Das liegt aber nicht (direkt) am hohen Zins und seinen Auswirkungen auf die Investitionen, sondern an den schwächer steigenden Staatsausgaben für alles, was nicht Zinsen auf Staatsanleihen sind. Staatsausgaben führen immer zu nicht-staatlichen Einkommen, aber Zinseinkünfte werden sicherlich nicht annähernd so stark in Ausgaben umgewandelt wie es bei den anderen Staatsausgaben ist. Schauen wir uns in Abbildung 2 ganz unten die Wachstumsrate der Staatsausgaben in der Eurozone an, so sehen wir, dass diese (voraussichtlich) rückläufig ist dieses Jahr. Damit ist die Fiskalpolitik weniger expansiv als die Jahre davor, auch wenn die gesamten Staatsausgaben vielleicht höher liegen.
Die wirtschaftliche Entwicklung der Eurozone hängt wesentlich ab von der Entwicklung der Staatsausgaben. In der Pandemie haben wir das alle gesehen. Das Aussetzen der Defizitgrenzen war eine gute Idee, ebenso das Aussetzen der Schuldenbremse. So konnten die Ausgaben um 10 Prozent steigen (2020), was die Beschäftigung stabilisiert hat. Sie liegt in der Eurozone so niedrig wie nie zuvor. Es gibt also gar keinen wirtschaftspolitischen Grund, jetzt die Staatsausgaben zu reduzieren. Die relativ hohen staatlichen Defizite und Schuldenstände sind unproblematisch, da die EZB aktuell dafür sorgt, dass den nationalen Regierungen das Geld nicht ausgeht.
Wer also auf die Geldpolitik zeigt als Schuldigen für die jetzige Wachstumsschwäche, der lenkt ab von dem eigentlichen Problem. Die Fiskalpolitik ist nicht expansiv genug. Wie man in den USA sieht, kann eine expansive Fiskalpolitik auch bei hohen Zinsen zu mehr Beschäftigung führen. Die empirische Realität zeigt uns deutlich, dass die Fiskalpolitik dominiert. Und das sollten volkswirtschaftliche Theorien anerkennen, anstatt Luftschlösser um den Leitzins zu bauen, die in der Realität verpuffen.
Abbildung 2: Wachstumsrate der Staatsausgaben in der Eurozone, ohne Zinsen, in Prozent
